Un lector, pregunta por ENCE en concreto si sigue siendo interesante una inversión en la compañía al precio de 3,15.
Cuando realice el comentario a finales de Dic. de 2008, La empresa cotizaba en el entorno de 2,5 y a ese precio indicaba que era interesante. En esos momentos pensaba que el margen de seguridad estaba en un 100% esto es que el valor de la acción debería ser de 5 Euros.
Hoy las condiciones han cambiado, en el comentario señalaba como altamente interesante para su crecimiento la inversión que desarrollaba en PARAGUAY, esa circunstancia ha cambiado y aunque desde el punto de vista de la posición financiera es positivo creo que no lo es desde el p. de v. estratégico.
Por tanto estimo que el valor actual de la empresa se ha visto afectado. Cuando cierre el ejercicio 2009 y se reflejen en sus cuentas los acuerdos a los que ha llegado, puede ser un momento para volver a realizar un análisis.
miércoles, 30 de septiembre de 2009
jueves, 24 de septiembre de 2009
CRISIS FINANCIERA. ¿TIEMPO DE OPORTUNIDADES?. Cont.6
En esta serie de comentarios, como perfectamente conocen los lectores, he venido opinando desde finales de 2008 de la conveniencia de analizar y decidir inversiones fuera de la R. Fija y Depósitos, entre ellas las de R. Variable.
He seguido defendiendo esa postura desde entonces. No obstante desde mediados de Julio (en concreto el 19/7), he venido indicando que en una gran mayoría de los valores (al menos del mercado español), se ha reducido bastante el margen de seguridad que estimo imprescindible a la hora de una decisión de inversión en general y también de una inversión en R. Variable.
Tengan en cuenta que no realizo análisis de todos los valores del mercado.
Desde Julio los mercados han seguido subiendo y la mayoría de los valores también; hoy nos encontramos que según mis estimaciones y mis criterios de gestión del riesgo esos márgenes o bien se han eliminado prácticamente o se han reducido a niveles que empiezan a desaconsejar la inversión en dichos valores.
Por otra parte oigo cada vez más que no existen alternativas a la R. V. y que aconsejan comprar casi cualquier titulo a poco que recorte un 2%. Entonces me pregunto, ¿Cómo es que aconsejaban vender las mismas acciones hace tan solo 6 u 8 meses cuando estaban un 50% o un 70% más abajo en lugar de comprarlas?. Se ve que soy muy desconfiado o muy miedoso pero me gustan las finanzas con cierta seguridad.
La cuestión que planteo hoy y que quizá sea objeto de una nueva serie de comentarios es:
¿Ha llegado el momento de salir de la R. Variable?.
La respuesta no puede ser genérica. No se puede decir que es el momento de salir por parte de quien este invertido especialmente en valores que conservan márgenes superiores al 20% y además efectivamente no existen alternativas de rentabilidad en R. Fija.
Pero si tengo claro, que ha llegado el momento de pensárselo tranquilamente antes de entrar en una mayoría de los valores del mercado y muy especialmente en el español.
¿Cuál es mi recomendación entonces?.
Es sencilla, para quien no esté en estos momentos, no es el momento de entrar en cualquier valor y cuesta bastante encontrar alguno que merezca la pena, las decisiones de inversión hay que tomarlas cuando parece que existe demasiado riesgo pero desde un punto de vista racional ese riesgo no lo es tanto. Quien este en el mercado, opino que debe de tener claro cual es el margen que asigna a cada valor y no agotarlo, esto es, si entro en un valor debido a que según a mi propia valoración debiera obtener un 60% de valor y he obtenido ya un 50% y que además la he obtenido en 7 meses; lo que debo de hacer es que lo realice y parte es esa posición la destine a otro donde no haya agotado su potencial en parecidos términos.
Esto es, o tenemos claro que nuestros valores tienen un potencial que realmente merece la pena, no hablo del 10%/15% aunque esto es un tema de cada uno, caso contrario es que está llegando el momento de continuar reduciendo la exposición a la R. V.
Como he comentado en más de una ocasión no siempre hay que mantener inversiones en R. Variable, especialmente para aquellos inversores que por lo exiguo de su patrimonio permite entradas y salidas sin dificultad. El buen gestor del riesgo es aquel que lo administra sabiamente.
Para finalizar y a titulo meramente orientativo, pues depende del perfil de cada uno así como de la gestión del riesgo que cada uno realice, mi opinión personal es que desde un punto de vista conservador creo que en este momento no se debe de mantener en R. V. ponderaciones netas que supongan más del 20% del patrimonio liquido.
Seguro que volverán a existir un mayor número de opciones de inversión (valores) en algún momento. Seguro que además permitirán rentabilidades más que razonables en relación al riesgo que comportan, pero ahora empiezan a escasear.
También seguro que algunos lectores pensarán que es fácil comentar ahora a toro pasado que había que tomar decisiones de inversión en R. Variable. A estos, decirles que no opino a toro pasado que efectivamente es demasiado sencillo y que pueden consultar los comentarios desde finales de Noviembre de 2008. No he acertado en todos ellos, pero evidencian una postura clara por evitar en la medida de lo posible la R. F. y aumentar la R. Variable; ahora empiezo a recomendar pensarse el entrar, rotar y en la mayoría de los casos reducir exposición a la mayoría de los valores a la vez que bajar ponderación total en cartera.
He seguido defendiendo esa postura desde entonces. No obstante desde mediados de Julio (en concreto el 19/7), he venido indicando que en una gran mayoría de los valores (al menos del mercado español), se ha reducido bastante el margen de seguridad que estimo imprescindible a la hora de una decisión de inversión en general y también de una inversión en R. Variable.
Tengan en cuenta que no realizo análisis de todos los valores del mercado.
Desde Julio los mercados han seguido subiendo y la mayoría de los valores también; hoy nos encontramos que según mis estimaciones y mis criterios de gestión del riesgo esos márgenes o bien se han eliminado prácticamente o se han reducido a niveles que empiezan a desaconsejar la inversión en dichos valores.
Por otra parte oigo cada vez más que no existen alternativas a la R. V. y que aconsejan comprar casi cualquier titulo a poco que recorte un 2%. Entonces me pregunto, ¿Cómo es que aconsejaban vender las mismas acciones hace tan solo 6 u 8 meses cuando estaban un 50% o un 70% más abajo en lugar de comprarlas?. Se ve que soy muy desconfiado o muy miedoso pero me gustan las finanzas con cierta seguridad.
La cuestión que planteo hoy y que quizá sea objeto de una nueva serie de comentarios es:
¿Ha llegado el momento de salir de la R. Variable?.
La respuesta no puede ser genérica. No se puede decir que es el momento de salir por parte de quien este invertido especialmente en valores que conservan márgenes superiores al 20% y además efectivamente no existen alternativas de rentabilidad en R. Fija.
Pero si tengo claro, que ha llegado el momento de pensárselo tranquilamente antes de entrar en una mayoría de los valores del mercado y muy especialmente en el español.
¿Cuál es mi recomendación entonces?.
Es sencilla, para quien no esté en estos momentos, no es el momento de entrar en cualquier valor y cuesta bastante encontrar alguno que merezca la pena, las decisiones de inversión hay que tomarlas cuando parece que existe demasiado riesgo pero desde un punto de vista racional ese riesgo no lo es tanto. Quien este en el mercado, opino que debe de tener claro cual es el margen que asigna a cada valor y no agotarlo, esto es, si entro en un valor debido a que según a mi propia valoración debiera obtener un 60% de valor y he obtenido ya un 50% y que además la he obtenido en 7 meses; lo que debo de hacer es que lo realice y parte es esa posición la destine a otro donde no haya agotado su potencial en parecidos términos.
Esto es, o tenemos claro que nuestros valores tienen un potencial que realmente merece la pena, no hablo del 10%/15% aunque esto es un tema de cada uno, caso contrario es que está llegando el momento de continuar reduciendo la exposición a la R. V.
Como he comentado en más de una ocasión no siempre hay que mantener inversiones en R. Variable, especialmente para aquellos inversores que por lo exiguo de su patrimonio permite entradas y salidas sin dificultad. El buen gestor del riesgo es aquel que lo administra sabiamente.
Para finalizar y a titulo meramente orientativo, pues depende del perfil de cada uno así como de la gestión del riesgo que cada uno realice, mi opinión personal es que desde un punto de vista conservador creo que en este momento no se debe de mantener en R. V. ponderaciones netas que supongan más del 20% del patrimonio liquido.
Seguro que volverán a existir un mayor número de opciones de inversión (valores) en algún momento. Seguro que además permitirán rentabilidades más que razonables en relación al riesgo que comportan, pero ahora empiezan a escasear.
También seguro que algunos lectores pensarán que es fácil comentar ahora a toro pasado que había que tomar decisiones de inversión en R. Variable. A estos, decirles que no opino a toro pasado que efectivamente es demasiado sencillo y que pueden consultar los comentarios desde finales de Noviembre de 2008. No he acertado en todos ellos, pero evidencian una postura clara por evitar en la medida de lo posible la R. F. y aumentar la R. Variable; ahora empiezo a recomendar pensarse el entrar, rotar y en la mayoría de los casos reducir exposición a la mayoría de los valores a la vez que bajar ponderación total en cartera.
viernes, 11 de septiembre de 2009
INDITEX, VALORACION. Cont.
Un amable lector me dejaba una pregunta. Según me dice, compro algo por encima de 25 y parece que tras leer mi comentario se pregunta si el valor puede cotizar a 45; supongo que para esperar a ese momento y vender optimizando su rentabilidad.
Antes de empezar, indicar que no pretendo que el BLOG se convierta en un lugar para hacer y contestar preguntas; no obstante y de forma ocasional estoy respondiendo a alguna de ellas.
La pregunta no es para expertos financieros en la valoración y el control del riesgo, sino para adivinos...Lo único que puedo hacer es dar mis reflexiones y trasladar parte del conocimiento que la experiencia me ha prestado.
Tengo que señalar, que como la mayoría de los lectores conocen, los mercados no suelen atenerse a lo que sería más o menos racional. Al contrario, conocemos que suelen sobre reaccionar tanto a la baja como a la baja; está es una de las razones por las que existen y la que permite que se puedan obtener rentabilidades razonables acordes al riesgo que comporta, riesgo que es inherente a toda actividad de inversión. Además sabemos que la sobre reacción no se suele producir dentro de margenes razonables, ej. 10%; basta con ver como en la última bajada de los mercados, empresas con activos importantes y cuya capacidad de obtener beneficios tan solo disminuyo marginalmente, cayeron en muchos casos más del 50%. Pero la sobre reacción tiene las 2 vertientes al alza y a la baja. Por ello no puedo excluir que el valor pueda cotizar a 50 ó a 25, aunque ambas cotizaciones fueran poco racionales de acuerdo con la información de que dispongo y la capaciadad que creo que tiene de generar flujos.
Una vez señalado lo anterior, debo indicarle que la contestación a su pregunta debe de considerarla UD. Si cree, como yo, que es bastante probable que la generación de caja de la empresa solo baje marginalmente este año (por ej. 6/10%) lo normal es que al empresa pueda alcanzar esa cotización. Pero es más, caso de que consiga crecer en los años venideros y conforme baje la aversión al riesgo (cosa que parece empieza a pasar), lo normal es que incluso la sobrepase.
No obstante, como decía en mi comentario, no veo margen suficiente para tomar una decisión de inversión a los precios actuales, y al contrario de lo que está empezando a ocurrir en el mercado donde todos los días vemos subidas en el sector bancario, creo que lo que ha pasado nos debe de enseñar a todos a ser prudentes (tanto a quien ya lo era como a quien no solía tener esta forma de decidir). Esto no quiere decir que la cotización no pueda llegar a 50 en los próximos meses; lo que opino es que con criterios de control del riesgo y por ende de lo que llamo "finanzas con seguridad", no es aconsejable una inversión a 38 Euros.
Para finalizar hacerle reflexionar con las siguientes consideraciones:
- La decisión de inversión fue una decisión acertada tomada en un momento de miedo y que suponía comprar a ratios inferiores a 9 veces los flujos de caja operativos en una empresa sin apalancamiento y fuertemente generadora de caja.
- Sabemos que normalmente los negocios crecen poco a poco, pero que no suelen llegar al infinito.
- En este momento cotiza a ratios bastante cercanos a lo que sería prudente estar.
Por tanto Ud. debe de decidir si permanece y asume el riesgo de esa continuidad, ó realiza y busca otra alternativa, alternativa que puede ser otra inversión o esperar que vuelva a tener un mayor margen esta misma suponiendo que el mercado conceda la oportunidad. Seguro que ha oído o leído en alguna ocasión aquello de que el último duro (perdón euro) se lo gane otro...
- Seguro que ahora escucha aquello de que con tipos de interés al 3% no existe alternativa a la RV, pero recuerde que también los mismos decían que con los tipos al 5,5% no había alternativa a la R. Fija; y le digo decían pues si es seguidor de este blog seguro que conocerá que no era esa mi opinión.
Un saludo.
Antes de empezar, indicar que no pretendo que el BLOG se convierta en un lugar para hacer y contestar preguntas; no obstante y de forma ocasional estoy respondiendo a alguna de ellas.
La pregunta no es para expertos financieros en la valoración y el control del riesgo, sino para adivinos...Lo único que puedo hacer es dar mis reflexiones y trasladar parte del conocimiento que la experiencia me ha prestado.
Tengo que señalar, que como la mayoría de los lectores conocen, los mercados no suelen atenerse a lo que sería más o menos racional. Al contrario, conocemos que suelen sobre reaccionar tanto a la baja como a la baja; está es una de las razones por las que existen y la que permite que se puedan obtener rentabilidades razonables acordes al riesgo que comporta, riesgo que es inherente a toda actividad de inversión. Además sabemos que la sobre reacción no se suele producir dentro de margenes razonables, ej. 10%; basta con ver como en la última bajada de los mercados, empresas con activos importantes y cuya capacidad de obtener beneficios tan solo disminuyo marginalmente, cayeron en muchos casos más del 50%. Pero la sobre reacción tiene las 2 vertientes al alza y a la baja. Por ello no puedo excluir que el valor pueda cotizar a 50 ó a 25, aunque ambas cotizaciones fueran poco racionales de acuerdo con la información de que dispongo y la capaciadad que creo que tiene de generar flujos.
Una vez señalado lo anterior, debo indicarle que la contestación a su pregunta debe de considerarla UD. Si cree, como yo, que es bastante probable que la generación de caja de la empresa solo baje marginalmente este año (por ej. 6/10%) lo normal es que al empresa pueda alcanzar esa cotización. Pero es más, caso de que consiga crecer en los años venideros y conforme baje la aversión al riesgo (cosa que parece empieza a pasar), lo normal es que incluso la sobrepase.
No obstante, como decía en mi comentario, no veo margen suficiente para tomar una decisión de inversión a los precios actuales, y al contrario de lo que está empezando a ocurrir en el mercado donde todos los días vemos subidas en el sector bancario, creo que lo que ha pasado nos debe de enseñar a todos a ser prudentes (tanto a quien ya lo era como a quien no solía tener esta forma de decidir). Esto no quiere decir que la cotización no pueda llegar a 50 en los próximos meses; lo que opino es que con criterios de control del riesgo y por ende de lo que llamo "finanzas con seguridad", no es aconsejable una inversión a 38 Euros.
Para finalizar hacerle reflexionar con las siguientes consideraciones:
- La decisión de inversión fue una decisión acertada tomada en un momento de miedo y que suponía comprar a ratios inferiores a 9 veces los flujos de caja operativos en una empresa sin apalancamiento y fuertemente generadora de caja.
- Sabemos que normalmente los negocios crecen poco a poco, pero que no suelen llegar al infinito.
- En este momento cotiza a ratios bastante cercanos a lo que sería prudente estar.
Por tanto Ud. debe de decidir si permanece y asume el riesgo de esa continuidad, ó realiza y busca otra alternativa, alternativa que puede ser otra inversión o esperar que vuelva a tener un mayor margen esta misma suponiendo que el mercado conceda la oportunidad. Seguro que ha oído o leído en alguna ocasión aquello de que el último duro (perdón euro) se lo gane otro...
- Seguro que ahora escucha aquello de que con tipos de interés al 3% no existe alternativa a la RV, pero recuerde que también los mismos decían que con los tipos al 5,5% no había alternativa a la R. Fija; y le digo decían pues si es seguidor de este blog seguro que conocerá que no era esa mi opinión.
Un saludo.
¿PARA QUE SIRVEN LOS PRECIOS OBJETIVOS DE LAS CASAS DE ANALISIS?. Cont. 4
Hoy volvemos a tener otro molificación de precio objetivo; que nos dice bien a las claras que, según vengo opinando, el poco valor que suelen tener para terceros (pequeños inversores sobre todo).
Una vez más se trata de GOLDMAN SACH, esta conocida casa modifica su precio objetivo de ACERINOX elevándolo desde 11,6 a 11,9.
¿Sirve para algo esta recomendación?.
El valor cotiza en el entorno de los 15 Euros y por tanto creo que no tiene sentido modificar el precio en 0,3 Euros, es que pretenden que nos creamos que son tan precisos que son capaces de matizar hasta niveles del 2%.
Me pregunto, ¿Busca alguien cuando decide una inversión en un valor una rentabilidad del 2%?.
Me inclino a pensar en este caso y con este tipo de recomendaciones lo que buscan es llamar la atención y dar la sensación de unas capacidades de valoración de tal nivel...
Bueno, creo que no merece mas reflexión esta nueva recomendación, tan solo poner de manifiesto lo que en esta serie de comentarios vengo indicando.
Una vez más se trata de GOLDMAN SACH, esta conocida casa modifica su precio objetivo de ACERINOX elevándolo desde 11,6 a 11,9.
¿Sirve para algo esta recomendación?.
El valor cotiza en el entorno de los 15 Euros y por tanto creo que no tiene sentido modificar el precio en 0,3 Euros, es que pretenden que nos creamos que son tan precisos que son capaces de matizar hasta niveles del 2%.
Me pregunto, ¿Busca alguien cuando decide una inversión en un valor una rentabilidad del 2%?.
Me inclino a pensar en este caso y con este tipo de recomendaciones lo que buscan es llamar la atención y dar la sensación de unas capacidades de valoración de tal nivel...
Bueno, creo que no merece mas reflexión esta nueva recomendación, tan solo poner de manifiesto lo que en esta serie de comentarios vengo indicando.
jueves, 10 de septiembre de 2009
INDITEX. VALORACIÓN
Siguiendo la petición de una lectora, voy a realizar un breve comentario de la empresa de referencia. En primer lugar dejar constancia de que no es una de las empresas que sigo con asiduidad, aunque analizo sus cuentas un par de veces al año.
En base a los datos de los 2 últimos años, que creo será prácticamente capaz de repetir en el 2009, caben de destacar los siguientes datos:
- EBITDA aproximado de unos 2.150 Mill/Euros.
- RESULTADO NETO DE unos 1.250 Mill/Euros.
- FLUJOS DE CAJA GENERADOS POR LA EXP. 1.800 Mill/Euros.
Al precio de cierre del día 7/09/2009 el mercado valoraba a la compañía en 23.206 Mill/Euros.
Es conveniente conocer que el grupo no tiene deuda financiera que no sea operativa y que por tanto mantiene una posición neta de tesorería de unos 1.100 Mill/Euros.
Hay que destacar también, que por tanto el grupo es capaz en estos momentos de financiar su expansión; apertura de tiendas sin acudir al mercado financiero. A estos menesteres emplea, en los últimos años, aproximadamente algo más del 50% de los flujos operativos que genera con su actividad.
Hasta el momento, la empresa es un claro ejemplo de expansión y crecimiento continuado que se ha autofinanciado. Mis dudas, surgen, sobre si en el entorno actual va a ser capaz de generar crecimiento con la apertura de tiendas, o si lo único que va a conseguir es mantener su nivel de ventas y flujos.
Para contestar a esta pregunta es conveniente conocer :
1) Que sus ventas en el mercado nacional en estos momentos únicamente suponen un tercio del total.
2) Que a pesar del entorno económico adverso, en el primer trimestre del 2009 aunque ha sufrido algo en sus números, no lo ha hecho en gran medida y que ha mantenido razonablemente sus márgenes.
Con los datos que conocemos, la empresa cotiza a unos ratios de, 17,6 veces beneficios y 12,2 veces flujos netos de explotación. Siempre que como parece pueda este año aproximarse a los datos medios de los últimos 2 años.
Estos ratios son algo exigentes, esto es elevados y propios de una empresa como INDITEX en constante crecimiento y sin deuda.
Si entendemos, que la empresa va a seguir creciendo a tasas medias del 8%, estaríamos suponiendo un ratio de unas 10 veces para los próximos ejercicios.
La pregunta al final es:
¿Es INDITEX una inversión adecuada?.
Lo siento pero esa pregunta deben de contestarla UDS, también UD estimada lectora.
No obstante les voy a dar algunas ideas de lo que pienso al respecto.
Como saben y he indicado en el blog, asumir riesgo entraña medirlo y tener un margen para obtener una rentabilidad más que razonable.
En este caso existe margen, puesto que es normal valorar empresas con múltiplos entre 14 y 15 veces sus flujos libres, especialmente en compañías de crecimiento. Por otra parte sin alternativas de inversión (tipos de interés a largo plazo por debajo del 4%), puede que los inversores sean incluso hasta menos exigentes, aunque no lo recomiendo.
A pesar de ello soy un inversor miedoso y no veo un margen suficiente a los precios que cerró ayer, esto es en el entorno de 38 euros para tomar una decisión clara. Y no veo incentivo suficiente por varios motivos, entre otros:
1) Existen alternativas de mayor margen.
2) La situación de los mercados exige una mayor exigencia.
Por ello, no tomaría una decisión de inversión; al menos en este momento por encima de 33 Euros.
En base a los datos de los 2 últimos años, que creo será prácticamente capaz de repetir en el 2009, caben de destacar los siguientes datos:
- EBITDA aproximado de unos 2.150 Mill/Euros.
- RESULTADO NETO DE unos 1.250 Mill/Euros.
- FLUJOS DE CAJA GENERADOS POR LA EXP. 1.800 Mill/Euros.
Al precio de cierre del día 7/09/2009 el mercado valoraba a la compañía en 23.206 Mill/Euros.
Es conveniente conocer que el grupo no tiene deuda financiera que no sea operativa y que por tanto mantiene una posición neta de tesorería de unos 1.100 Mill/Euros.
Hay que destacar también, que por tanto el grupo es capaz en estos momentos de financiar su expansión; apertura de tiendas sin acudir al mercado financiero. A estos menesteres emplea, en los últimos años, aproximadamente algo más del 50% de los flujos operativos que genera con su actividad.
Hasta el momento, la empresa es un claro ejemplo de expansión y crecimiento continuado que se ha autofinanciado. Mis dudas, surgen, sobre si en el entorno actual va a ser capaz de generar crecimiento con la apertura de tiendas, o si lo único que va a conseguir es mantener su nivel de ventas y flujos.
Para contestar a esta pregunta es conveniente conocer :
1) Que sus ventas en el mercado nacional en estos momentos únicamente suponen un tercio del total.
2) Que a pesar del entorno económico adverso, en el primer trimestre del 2009 aunque ha sufrido algo en sus números, no lo ha hecho en gran medida y que ha mantenido razonablemente sus márgenes.
Con los datos que conocemos, la empresa cotiza a unos ratios de, 17,6 veces beneficios y 12,2 veces flujos netos de explotación. Siempre que como parece pueda este año aproximarse a los datos medios de los últimos 2 años.
Estos ratios son algo exigentes, esto es elevados y propios de una empresa como INDITEX en constante crecimiento y sin deuda.
Si entendemos, que la empresa va a seguir creciendo a tasas medias del 8%, estaríamos suponiendo un ratio de unas 10 veces para los próximos ejercicios.
La pregunta al final es:
¿Es INDITEX una inversión adecuada?.
Lo siento pero esa pregunta deben de contestarla UDS, también UD estimada lectora.
No obstante les voy a dar algunas ideas de lo que pienso al respecto.
Como saben y he indicado en el blog, asumir riesgo entraña medirlo y tener un margen para obtener una rentabilidad más que razonable.
En este caso existe margen, puesto que es normal valorar empresas con múltiplos entre 14 y 15 veces sus flujos libres, especialmente en compañías de crecimiento. Por otra parte sin alternativas de inversión (tipos de interés a largo plazo por debajo del 4%), puede que los inversores sean incluso hasta menos exigentes, aunque no lo recomiendo.
A pesar de ello soy un inversor miedoso y no veo un margen suficiente a los precios que cerró ayer, esto es en el entorno de 38 euros para tomar una decisión clara. Y no veo incentivo suficiente por varios motivos, entre otros:
1) Existen alternativas de mayor margen.
2) La situación de los mercados exige una mayor exigencia.
Por ello, no tomaría una decisión de inversión; al menos en este momento por encima de 33 Euros.
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