viernes, 12 de septiembre de 2008

ANALISIS DE REPSOL (VALORACION)

Buenas tardes,

He decidido iniciar el blog con un análisis de REPSOL que nos permita descubrir si una inversión en esta sociedad supondría una decisión financiera que se realizaría bajo unos criterios de seguridad y con un margen suficiente, esto es que exista valor para el supuesto inversor.

Vamos a seguir criterios que desde mi punto de vista podría utilizar un inversor catalogado dentro del grupo de "investing value", esto es que trata de analizar la compra del negocio en base, fundamentalmente, a que el mercado no esta valorando correctamente los parámetros fundamentales del este. No obstante, quiero advertir, que no pretendo en este articulo explicar los principios de esta teoría; sino que mi intención es dar mi visión de los aspectos fundamentales que encuentro en estos momentos para realizar una inversión en este negocio y que podemos obtener de información pública. Por otra parte reseñar que los criterios y valoraciones utilizadas son personales.

Mi intención es por tanto, que cualquier profano pueda entender, el porque estimo que existe valor oculto que el mercado no esta reconociendo en este momento y que en consecuencia no esta pagando. Entiendo que las finanzas necesitan de un sentido lógico y practico en sus planteamientos que están al alcance, no tan solo de un reducido número de especialistas, sino del resto de personas que pueden realizar aproximaciones y reflexiones dignas de ser consideradas, con independencia claro esta que el conocimiento teórico pueda suponer un punto de partida conveniente y útil.

Las primeras cuestiones que debemos plantearnos y que a mi modo de entender se dan:

1) Estamos ante sector perfectamente conocido que se dedica fundamentalmente en la extracción, refino y comercialización de hidrocarburos en sus diversas aplicaciones.

2) Estamos ante un sector maduro donde existe competencia pero en el que es necesario gozar de una determinada dimensión. REPSOL es una empresa en términos relativos pequeña en el sector pero con una dimensión adecuada para competir.

3) REPSOL, tiene una trayectoria dilatada en el mercado con resultados recurrentes positivos en los últimos ejercicios. Los correspondientes a los ejercicios 2005, 2006 y 2007 han sido bastante similares.

4) En un plazo de 6 a 7 años vista no parece razonable suponer que el sector (negocio) pueda ser sustituido por otro u otros. En otras palabras, no es posible que la energía obtenemos de los hidrocarburos vayan a sufrir un retroceso relevante en los próximos años. Las necesidades de energía en el mundo tienden a crecer año tras año y las nuevas fuentes alternativas lo único que han conseguido hasta el momento es cubrir parte del incremento de consumo que el mercado demanda.

5) Al cierre de los mercados, del 11/9 pasado, REPSOL era valorada por los participantes en el mercado en 23.281 Mill/Euros.


En mi aproximación voy a valorar la compañía, desde mi punto de vista y de una forma conservadora mediante la suma de los valores históricos de su Patrimonio y el valor actual de sus resultados limitados a un plazo relativamente cercano.


Valor de su Patrimonio:


De su Balance al cierre de 2007 se deduce que su patrimonio neto (Sociedad dominante) asciende a 18.511 mill/euros. Esta valoración toma en consideración costes de adquisición de sus activos a precios históricos y por tanto lejos en muchos casos de su valor de reposición (importe al que hoy se tendría que hacer frente para adquirir elementos de similares funcionalidades), esto es relevante en los elementos del Activo Fijo (Edificaciones e instalaciones en general). Pues bien a pesar de ello voy a deducir del valor neto que indica la contabilidad la cantidad de 4.318 mill/Euros, equivalente a los importes que declara como inversión en Fondos de Comercio (que deben de suponer la diferencia entre lo pagado en la adquisición de participaciones en otras compañías y el valor contable de dichas participaciones) así como a los activos intangibles. Tras esta deducción el valor contable neto de la empresa sería 14.193 Mill/Euros, debo de señalar que la deducción es una medida de conservadurismo y seguridad absoluta, pues he de señalar que según explica la propia memoria en su mayoría el F. de Comercio se debe a la compra de la compañía Argentina de Petróleos y la participación en la española Gas Natural.


Valoración de sus resultados futuros:


Vamos a considerar tan solo los resultados de los próximos 5 años, que en un negocio donde no existe alternativa de sustitución no hay razones para esperar dificultades especiales en la continuidad de unos resultados razonables y por tanto para esperar una bajada sostenida. Todo parece indicar que con una demanda al menos ligeramente creciente y con una oferta que no parece tener posibilidades de crecer en el medio plazo, pues es conocido que los nuevos yacimientos tardan en poner crudo en el mercado varios años, las posibilidades de una bajada drástica en precios medios con respecto a los que hemos tenido en los últimos años parece muy extrañas, pensemos que el precio medio del 2007 estuvo por debajo de 70 $ el barril mientras que en estos momentos sigue algo por encima de 100. En base a ello y sin considerar incrementos de negocio como consecuencia de arañar cuota a sus competidores o de nuevas puestas en explotación de yacimientos ya descubiertos, no parece que la cuenta de explotación (Resultados) deba de sufrir recortes. No obstante y con un criterio de nuevo de seguridad voy a estimar que los resultados medios de los próximos 5 años alcancen tan solo el 90% de los resultados del 2007 (resultados que están siendo superados en la primera parte del ejercicio 2008 probablemente por la buena coyuntura del precio).

Pues bien el valor actual de 5 años de sus flujos netos de actividades de explotación (es decir la generación de caja neta como consecuencia del negocio deducidas las necesidades de fondos de circulante) ascendería a 21.078 Mill/Euros obtenemos un importe de 21.078 Mill/Euros.

La suma de dichos importes (valor contable de su patrimonio actual y Flujos de dinero obtenido en 5 años) asciende a 35.271 Mill/Euros.


CONCLUSIONES Y CONSIDERACIONES:

A) El mercado esta valorando en 23.281 mill/Euros algo que con criterios conservadores estimo en 35.271, esto es una diferencia de casi un 52% sobre la valoración que esta pagando el mercado.

B) En esta valoración hemos considerado valor cero a activos que en el balance figuran por 4.318 Mill/Euros.

C) hemos considerado que el resultado se reduzca un 10% con respecto a lo que la compañía ya ha conseguido en los últimos 3 años, cuando las condiciones de mercado parecen apuntar que esto es complicado que ocurra, mas bien lo contrario.

D) Del estudio de su Balance se desprende la existencia de un Inmovilizado amortizado en porcentajes muy altos lo que puede esconder un posible mayor valor real de los bienes a precios de reposición.

E) Si bien debo de hacer constar que, no he considerado que los activos fijos al cabo de 5 años tendrán un valor muy inferior al actual; y esto sería negativo o contrario a un criterio de valoración conservador, tampoco hemos considerado que REPSOL ha realizado descubrimientos importantes de yacimientos en los últimos meses (por ej. CARIOCA) que pueden suponer unas perspectivas positivas del negocio.

F) REPSOL, tiene una red de distribución en ESPAÑA que en términos relativos es muy importante, no tenemos mas que observar en las carreteras españolas.

G) No hemos considerado que por tamaño y cuota de mercado en ESPAÑA puede ser un bocado apetecible para las grandes del sector y que dicha circunstancia tendría un precio en el mercado.

H) Su endeudamiento es relativamente bajo y por tanto no se encuentra sometido a las tensiones que hoy sufren los mercados en las compañías apalancadas, aunque si sufre esta circunstancia SACYR que posee un 20% de sus acciones.

I) Su participación en GAS NATURAL es estratégica y supone una presencia en el mercado de generación y distribución de energía eléctrica tras la oferta de esta última sobre UNION FENOSA.

En resumen estimo, que con independencia de la situación actual de los mercados financieros y de los posibles movimientos erráticos en las acciones de cualquier empresa, la valoración que el mercado hace el valor no es la mas adecuada y que una inversión meditada y a medio plazo en este negocio debiera dar un rendimiento muy positivo.

Para finalizar me gustaría indicar, que no estoy haciendo una recomendación de compra sino que lo que he pretendido es hacer participes de mi visión-análisis a los usuarios de la red, visión que en este momento he aplicado a la valoración de un negocio ya existente y por tanto susceptible de una posible inversión y siempre dentro de lo que pretendo trasladar al comentar aspectos de los negocios en general y finanzas en particular. No podemos ni debemos olvidar que los negocios comportan riesgo pero que el control de este y los márgenes de seguridad que manejemos son determinantes en las decisiones que se adoptan.

1 comentario:

luisgs dijo...

Hola, muy interesante y util este blog, mi enhorabuena por él.
Me interesa Repsol y queria hacerte una petición, he leido la valoración en el blog de Repsol, muy interesante, de hace año y medio y quería pedirte una actualización, vamos una nueva valoración a día de hoy.
Gracias.

Saludos